海通固收姜超：利率市场化尾声 居民增配金融资产

　　结论一：利率市场化收官，伴随着债市走牛。美日韩经验表明，利率市场化的最终放开，往往伴随着货币宽松，进而带来债券牛市，而股市表现分化。背后主要逻辑在于，利率市场化过程中，机构间竞争加剧，引发金融机构扩大杠杆、提升风险偏好，容易催生资产泡沫，这导致货币政策收紧。一旦外部环境巨变或资产泡沫破灭，央行不得不转向宽松的货币政策，进而导致利率下行。

　　结论二：利率市场化尾声，居民增配金融资产，尤其是保险类资产。从美国和日本经验来看，利率市场化完成后，居民倾向于增配金融资产。而2016年中国家庭金融资产占比仅为12%，远低于利率市场化完成时的美国(62%)和日本(44%)。从各类金融资产来看，美日韩居民保险资产占比均增加，但权益类和存款类资产有所不同。其中遭遇经济危机的日韩居民存款占比增加、权益类占比下滑，而美国居民大量增配权益类资产。我国居民金融资产中，保险占比远低于美日韩三国水平，未来有望继续提升。

　　1。美日韩利率市场化进程的共同点

　　利率市场化改革是个渐进的漫长的过程。美国利率市场化始于1970年，成于1986年，共花了16年；日本利率市场化从1977年到1994年历时17年；韩国利率市场化经历了两轮改革，整个进程总计花了16年(1981年-1997年)。

　　先长期大额后短期小额，最后一步往往是放开短期存款利率。美国利率市场化遵循“先大额后小额、先长期后短期”的原则。日本利率市场化按照先国债后存贷款、“先长期大额后短期小额”的步骤。韩国首轮利率市场化改革失败后，第二轮改革按照贷款从短到长、存款从长到短的渐进顺序。日本、美国、韩国利率市场化最后一步都是放开短期/活期存款利率。

　　中国利率市场化始于1996-1997年银行间利率市场化，中间先后经历了债券、贷款和存款利率市场化，2015年10月央行对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限，标志着我国的利率管制已经基本放开，利率市场化渐入尾声。

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