油价背后的供需变化。油价的高低取决于供给和需求，供需格局的改善，有利于原油价格的回升。供给上，一方面，沙特扮演主力， OPEC减产执行。OPEC去年达成的减产协议基本得到执行，1-5月原油产量均低于目标，支撑上半年油价在50美元/桶左右震荡维持。产油量最大的沙特对减产决心最强，超额完成计划，保证了减产效果。 另一方面，美国页岩油增产，跟随价格而动。美国凭借丰富的页岩油储量和下降的开发成本，在全世界的原油产量占比上升到13%。17年油价回升到50美元/桶，美国Permian等低成本地区的页岩油足以盈利，钻机数加速反弹。但6月以来页岩油产区钻机数环比增加放缓甚至下降。一是因为上半年油价震荡趋降，3-7月降到50美元/桶以下，部分页岩油产区产量增速放缓；二是因为Permian等资源富集区逐渐消耗、开采拓展到其他地区，成本也面临提高。 需求上，全球经济复苏，对原油需求稳中扩张。今年2、3季度美国GDP环比折年增速分别达3.1%和3.0%，工业产能利用率回升到77%，是近两年的高点。叠加OPEC减产，原油进口减少，全美商业原油库存今年2、3季度从530百万桶持续下降到458百万桶。全球原油供需平衡差异3季度也转负至-130万桶/日。

　　短期冲高，难改趋势。短期油价的飙升主要是受事件和情绪驱动：首先，沙特国内发起“反腐”，引发对沙特政局动荡的担忧，短期情绪推高油价。 其次，沙特推动沙特阿美公司于明年IPO，低油价必然不利于公司估值提高，沙特提高油价可以保证上市利益。此外，8月底到10月初，美国多次遭飓风袭击，也干扰了正常的生产和需求节奏。 但这些短期因素的扰动，并不能改变供需面对油价的决定性作用：供给角度，OPEC 减产难使油价飙升。从过去一年的影响来看，减产可以避免油价跌幅过大，但并没有大幅提升油价。非 OPEC的产量对油价的制约也仍在。16-17年油价回升，北美及跨国石油公司的资本开支同比转正，意味着潜在供给增加。对页岩油而言，油价走高又促使其他成本略高、效益略低的产油区也加入复产，迅速增加供给，并且长期页岩油技术的提升也仍是趋势。 需求角度，全球经济整体仍或呈现温和回升，对原油需求整体稳定。美国明年经济延续复苏，但在加息持续推进下也仍存不确定性，而中国由于地产投资面临下滑，经济下行压力加大，需求也不太可能强劲扩张。 综合来看，我们预测明年油价中枢或在55-65美元 /桶。

　　通胀影响有多大？受能源价格推动，美国和欧元区整体CPI 下半年以来有所抬升，但核心通胀依然偏低。我们假设油价在55、60和65美元/桶三种情形进行测算。美国和欧元区明年通胀走势均呈倒“U”型，美、欧在油价65美元/桶的情形下，年中通胀高点也分别仅2.6%和1.7%，因而 油价推动明年美、欧通胀大幅飙升的风险不大。并且，无论是美联储还是欧央行，都已在决策中考虑到了能源价格影响，相比CPI，更加关注的是核心通胀，所以油价上涨给货币政策带来的压力也同样有限。