最近两年，中国居民部门杠杆率快速飙升，如果算上住房公积金贷款，我国居民杠杆率已经达到了54%。当前我国居民杠杆率在国际上处于什么水平？未来还剩下多少空间？我们在BIS数据库的基础上，计算了全球主要经济体的居民部门杠杆率，发现各国居民杠杆率的变动大致可以分为两种模式：一种是比较典型的以欧美日为代表的危机模式；另一种是以韩国、加拿大、澳大利亚为代表的暂时稳定模式。我们将分两篇专题汇报研究的结果，本篇重点介绍我国居民杠杆率在全球的位置和欧美日的危机模式。

　　新兴杠杆飙升，中国贡献最大。08年金融危机以后，发达经济体居民部门整体在去杠杆，而新兴经济体居民部门杠杆率迅速飙升，而中国是加杠杆的主力。如果按照居民债务和GDP之比计算，当前我国居民杠杆率达到54%，还低于发达经济体的水平，但几乎已经是新兴经济体中最高的。例如，阿根廷居民杠杆率不到10%，印度仅11%，俄罗斯16%，墨西哥17%，巴西22%。如果考虑到居民部门的可支配收入，我国居民部门债务率已经达到了90%。美国在07年房地产泡沫破灭前居民债务占可支配收入比重达到130%，日本在90年代初也曾在120%的高位，但随后爆发了危机，当前均回落至100%左右。所以我国居民的杠杆率已经接近比较危险的区间范围。

　　欧美危机模式，杠杆先升后降。杠杆激增，泡沫生灭。无论是美国还是欧元区，在居民杠杆飙升的初期都经历了连续降息，货币处于低利率的宽松环境，刺激了居民加杠杆的行为。美国居民杠杆率在01-06年从70%上升到95%，欧元区在03-09年从50%上升到64%。居民杠杆率又推动了房价飙升， 01-06年期间美国房价整体上涨了54%。但是较低的利率不仅刺激了资产价格，也推升了通胀，进而促使货币政策收紧，房价由涨转跌、泡沫逐渐被挤压。居民无力偿债，引发债务违约，08年后，美国房地产贷款违约率最高曾达10%，商业银行不良贷款率最高达5.6%. 下行调整，出清复苏。危机模式开启后，美国和欧元区居民杠杆率分别从最高时的98%和64%，下降到今年的79%和59%。杠杆率的下降一方面是因为经济增速放缓、房地产预期改变，居民新增负债大幅减少；另一方面，更为重要的是居民房产价值大幅缩水，出现大面积违约甚至破产，银行进行债务减记。但是随着居民杠杆率的下降，经济实现快速出清，反而又逐渐恢复了增长。与欧美略有不同的是日本，虽然房价下跌，但居民的高杠杆维持了很长一段时间，随后才缓慢下降。这主要是因为日本对银行业不良贷款的处理不够坚决，市场未能及时出清，直到98年日本才出台了《金融再生法》，居民杠杆率才开始下降。