投资要点

　　利率、利率、还是利率！利率将主导A股大势。利率走势影响估值，主导下半年A股大势。预计下半年国内利率中枢依然有抬升空间：信用环境趋紧是利率上行的主要原因，趋严的金融监管节奏决定利率上行节奏，实体与政策忍耐程度决定利率上行幅度。这种利率上升是金融去杠杆和信用紧缩引发的被动上行，不取决于央行的货币政策取向和加息与否，其同时还伴随着名义GDP同比增速下行，加之当前市场绝对估值水平并不算低， A股估值水平将面临的压力可能会比较明显.

　　A股盈利增速不弱，但同比逐季下行。PPI和名义GDP同比增速2017Q1冲顶，预计A股非金融营收增速也在该季见顶，而其毛利率全年稳定；周期板块对全市场盈利增速的正贡献将明显减弱。预计2017年全部A股的盈利增速将从2016年的8.4%上升至12.8%，但季度同比高点在2016Q4,2017年逐季下行，Q1至Q4的增速分别为21.6%(实际)/11.5%/10.8%/7.2%。 盈利增长对冲估值下行的能力会逐步减弱.

　　大盘以利率为纲：6月修复、Q3震荡、Q4有下行压力。利率向上、估值向下，且预期利率对估值的压力会大于基本面的影响；而政策选择，特别是金融监管在“去杠杆”和“降成本”之间的权衡决定了利率的波动节奏和上限。在我们的基准假设下，利率6月回落、Q3震荡、Q4上行；对应地， A股大势节奏6月修复、Q3震荡、Q4有下行压力。

　　配置以价值为本：先做好仓位管理，其次抱团，再次防御，年底次新成长也有机会

　　先做好仓位管理。银监会的监管节奏决定了利率上行的两种情景：一是6月份银行业自查结果上报后监管层迅速处置，利率短期内大幅上升，A股下行一次性出清； 而第二种情况可能性更大，就是先处置典型案例，再研究系统性去杠杆方案防范市场大幅波动，并给出整改缓冲期，利率在三季度反复震荡，“十九大”政策发力后再次上行。 无论是哪种情况，首先必须结合利率上行情况制定相应的仓位管理策略。